东鹏退市，都是“被低估”惹的祸？

　　根据其他陶瓷企业的退市经验来看，东鹏控股的退市似乎是因为约束太多，受益有限；但是从其在H股的市值表现来看，“被低估”的理由似乎更具有说服力。据大华继显研究报告，国际同业平均2016年预测市盈率约12.68倍，而东鹏控股则维持2016年预测5.14倍市盈率，折让逾50%。理由充分，足以令大众信服。但是，市值被低估真是东鹏控股的退市原因吗？或许还存在这样一个理由——东鹏控股港交所上市和退市是企业的战略步骤，一切都在意料之中。

东鹏控股

　　作为中国最早一批上市的中小民营陶瓷企业，亚细亚陶瓷一开始就选择了上市费用低、审核周期短和再融资灵活性强的新加坡证券交易所，但是上市之后的亚细亚陶瓷，反而没有借资本的力量从优秀走向卓越，而是在决策上一再失误，导致企业从巅峰突然走向低谷。不管是因循守旧的直销模式还是过度依赖国外设备的生产线，都直接造成了高企风险。虽然2008年亚细亚集团进行了股权转让，金明集团接管后也作出了不少努力，但由于企业积弊日久，劣势难以一时扭转，所以才导致至少连续五年的财务亏损，因此在2010年被新加坡证券交易所停止交易。

　　与亚细亚集团相同的是，鹰牌陶瓷也选择了新加坡证交所，但不同的是他们是因为销售额超10亿的辉煌业绩吸引了新加坡发展银行，并在其帮助下成功上市。上市后，鹰牌陶瓷发售了2.3亿股，募集资金超过3300万美元，被业内称为“一只特别幸运的鹰”。但是好景不长，管理层的问题使得经营团队丧失了团队纽带，导致 2002年与2003年连续两年亏损。虽然鹰牌陶瓷及时调整了管理层，更换掌门人后实现了连续三年增长，但是在2006年之后又一次人事变动再次让鹰牌陶瓷陷入亏损的状态。直到2010年，石湾镇政府拟以5.1亿元人民币收购鹰牌控股下的三家主要企业，鹰牌控股从此进入了“国进民退”的局势。

　　亚洲陶瓷于2010年正式挂牌英国AIM证券交易市场。之所以选择AIM，是因为它是伦敦证交所为满足小型、新兴和成长型企业进入公开资本市场所设立的二板市场，既没有最低市场资本总额和最低公众持股数的要求，也无需任何交易记录，公开募股价格较其他证券交易市场要低。所以在挂牌之初，其招股价为66便士/股，发行1031万股，总集资额约680万英镑。但是根据伦敦证交所统计数据，从2012年开始，亚洲陶瓷的股票交易额每月仅有几百，甚至还有为零的情况。拖至2016年，因保荐人辞职被伦敦证交所停牌，退市前的市值为410万英镑，与挂牌时相比缩水了近50%。

　　从以上三家陶瓷企业的上市经历来看，共同点就是在上市之后均出现了业绩下滑的现象，重则因连续亏损一靡不振，轻则资产重组韬光养晦。究其原因，除了陶瓷出口“寒冬”的外界环境外，主要还是企业内部的管理和经营。特别是上市之后的陶瓷企业，本身作为民营企业或家族企业，制度建设都不完善，但上市要求建立现代企业制度，完善内部管理，很容易分散企业的发展精力。而且面对稍纵即逝的市场机会，论证等流程使其很难快速做出反应，以此导致与竞争对手的差距越来越大。

　　按照上述的逻辑，东鹏控股的退市也可以说是因受约束太多，不如回归原路私有化经营，企业更灵活可控，利润更可观。这种说法虽然合理，但是却很难服众，因为在前不久何新明已经默认回归A股。因此，东鹏控股的退市均指向了“被低估”的原因，但是答案究竟如何呢？我们一探究竟。

　　相比亚细亚、鹰牌和亚洲陶瓷三家海外退市的陶瓷企业，东鹏控股的最大区别就是他们很自信地选择了比A股更加严格和严谨的H股。作为中国陶瓷的标志性品牌，东鹏陶瓷始终把“全球顶级建材运营商”当作首要目标，“我相信上市之后，我们会加大国际化品牌的建设，加大国际渠道和国际营销的步伐来实现我们的快速增长。”何新明在东鹏陶瓷登陆H股当日公开表示。可见，国际化的战略是东鹏控股在2013年选择H股的主要原因。

东鹏团队

　　然而在国际市场需求疲软的压力下，和国内中等收入群体的成长及消费升级需求下，陶瓷行业的转型升级不断深入，供需两端也在发生着改变。中国建筑卫生陶瓷协会调查显示，2016年1～10月份全国瓷砖出口量8.67亿平方米，减少7.6%;全国瓷砖出口金额46亿美元，减少27.4%，由出口向内销已成趋势。因此，东鹏控股于2015年战略入股家装E站、1.5亿打造“智能工厂”、布局“大家居”等等战略，逐渐把目光投向全产业链的国内市场。显然，东鹏陶瓷从H股退市不仅仅是其股价偏低的原因，更大的原因是其对港交所的利用价值相对减弱了。

　　另外有资料显示，早在2008年何新明就明确对外表示，东鹏洁具已完成辅导期，有望成为国内A股市场的首家陶企。而且在2013年登陆港交所前夕，东鹏控股的招股价突然削减30%，从3.68元降至2.94元。从这个角度来看，东鹏控股的股价被低估可能是意料之中的事，而退市也就不存在被低估这个理由了，因为登陆A股才是东鹏控股最初的愿景。

　　最后不得不提的是，东鹏陶瓷是以瓷砖和洁具两个业务板块登陆港交所的，而其他业务并没有上市。“东鹏控股并非所有业务都上市，部分未上市的业务或许是在为A股上市做准备。”一位东鹏控股的相关人士透露。如今，随着东鹏木地板、东鹏绿家、东鹏宅一起、东鹏家居等业务线的拓展与发展，再次资产重组冲刺国内IPO可谓是水到渠成，功成名就。一切似乎都在计划之中。

　　退市，并没有影响亚细亚集团的新管理团队实施的重振计划。除了管理人员调动和恢复产品研发生产外，重振计划的重点是围绕品牌而形成的五个打造和三个回归，第一个三年计划主要实现从减亏到盈利，然后再谋发展。据亚细亚集团总裁卢伟坚2013年对外公布，2012年的品牌价值35.61亿元，较去年同比增长35%，而且实现了扭亏为盈的状态。显然，重振计划是亚细亚集团一次浴火重生的绝地反击战，让其更加务实、理性地将私有化进程发展到底。

　　对于鹰牌陶瓷上市之后出现业绩下滑的原因，鹰牌集团总裁林伟认为，上市之后股东结构发生了很大的改变，在股东大会架构下才有董事会的架构，而且还设有各种委员会。虽然上市对品牌的国际知名度有所提升，但是股东结构下的经营体系则对鹰牌的发展决策存在着某种程度的制约。而退市之后，股东结构得以简化，对快速变化的市场反应速度更快,从而在2010年上半年就止住了连续多年的亏损，实现盈利，发展态势良好。

　　与其说退市为亚洲陶瓷带来了致命的打击，不如说从上市之初就决定了这样的命运，罪魁祸首自然是脱实入虚引发的资金危机。据调查，亚洲陶瓷的实控人蒲鼎新除了经营主业陶瓷外，还涉足了房地产、餐饮和影视等多个行业，尤其是在2008年大批佛山陶瓷企业涌入房地产的背景下，大都实现了主业与房地产业同步发展。但并不是每个人都那么幸运，受房产项目的影响，亚洲陶瓷的资金流转受到了阻碍。另外在出口下滑的局势下，亚洲陶瓷在2015年1-9月份损失达278000英镑，比上年同期高出162000英镑。可见，当前亚洲陶瓷的日子并不好过，更谈不上退市后的发展计划了。

　　那么东鹏控股呢？作为主动退市的陶瓷企业，显然与被动退市的企业不同。除了高速增长的瓷砖和洁具业务外，木地板、涂料、家居、陶艺、家装等业务也都快速布局，形成一个生态产业链，从而实现“从卖瓷砖到卖空间再到卖整体解决方案”的转型升级“三级跳”。如果能够顺利登陆A股，资本的力量是否能加快其“大家居”的野心？我们拭目以待。